Édition du 21 juin 2022

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Économie

Banques centrales : la guerre inversée des monnaies

En augmentant très fortement ses taux directeurs, la Fed annonce un changement d’ère : il ne s’agit plus de préserver la croissance mais de combattre l’inflation coûte que coûte. Toutes les autres banques centrales sont obligées de s’aligner pour défendre la valeur de leur monnaie face au dollar afin de limiter le coût des importations et l’ampleur de la hausse des prix.

19 juin 2022 |tiré de mediapart.fr | photo : À Wall Street, le Dow Jones perdait le 16 juin plus de 600 points. © SPENCER PLATT / Getty Images via AFP
https://www.mediapart.fr/journal/economie/190622/banques-centrales-la-guerre-inversee-des-monnaies

Ce n’est pas un krach financier. Mais les signaux de malaise qui s’accumulent dans tous les segments des marchés financiers (actions, obligations, monnaies, cryptomonnaies) ressemblent de plus en plus à ceux qui avaient précédé l’éclatement de la bulle de l’Internet en 2000.

Le 16 juin, le Dow Jones, un des indices phares de Wall Street, est repassé sous la barre symbolique des 30 000 points. Depuis le début de l’année, il a perdu 17 % de sa valeur, tout comme le Dax, l’indice de la bourse de Francfort ou le CAC 40. Le Nasdaq, l’indice boursier américain des valeurs technologiques, a baissé de 31 % depuis le début de l’année, tandis que le monde des cryptomonnaies prend des allures de déroute : le bitcoin, la plus connue d’entre elles, est en-dessous de 20 000 dollars. Il était à 41 790 dollars au 1er janvier (lire l’article de Romaric Godin).

Si la baisse des marchés financiers est amorcée depuis plusieurs semaines, la décision de la Réserve fédérale américaine, le 15 juin, d’augmenter de 0,75 % ses taux directeurs a incontestablement eu l’effet d’une douche froide. Même si la Fed avait déjà commencé à resserrer sa politique monétaire et à augmenter ses taux, personne ne s’attendait à une hausse aussi brutale. Une hausse qui, pour certains, a des allures de panique.

Il faut remonter à 1994 pour trouver une remontée aussi forte des taux. Généralement, la Banque centrale américaine s’en tient à la politique des petits pas : 0,25 % par-ci, 0,50 % par-là. Mais avec une inflation qui a atteint les 8,6 % en mai, l’heure ne semble plus, pour la Fed, aux gestes précautionneux.

Critiquée pour avoir sous-estimé pendant des mois l’ampleur des tensions inflationnistes, liées à la sortie du Covid puis amplifiées par la crise de l’énergie provoquée par la guerre d’Ukraine, présentées pendant des mois comme « temporaires », la Réserve fédérale se sent dans l’obligation d’accélérer la reprise en main monétaire : il lui faut à tout prix juguler cette inflation, même si c’est aux dépens de la croissance et de l’emploi. Il en va de sa crédibilité, aux dires de son président Jerome Powell. « La pire erreur que nous pouvons faire serait d’échouer, ce qui n’est pas une option. Nous devons restaurer la stabilité des prix. C’est la base de notre économie », a-t-il insisté en commentant la dernière réunion des gouverneurs centraux.

En apparence, le durcissement de la politique monétaire américaine ne devrait pas être de nature à provoquer le séisme redouté par les marchés financiers. Avoir des taux d’intérêts à 1,75 % dans un contexte où l’inflation dépasse les 8 %, c’est toujours évoluer dans un environnement de taux négatifs, même s’ils le sont un peu moins qu’auparavant. Et cela reste aussi vrai pour les crédits hypothécaires ou les crédits à la consommation – à la différence de la France, ceux-ci sont à taux variables et s’ajustent immédiatement en cas de changement des taux directeurs : ils ont été portés autour de 5,6 %.

Mais parce que les États-Unis sont le premier marché mondial des capitaux, parce que cela concerne le dollar, devise de référence du commerce international, la décision monétaire de la Réserve fédérale met en jeu aussi toutes les plaques tectoniques de la planète financière. Ses mouvements se répercutent et se diffusent immédiatement dans le reste du monde.

Dès le lendemain, la Banque de Taïwan a augmenté ses taux de 0,125 %, la Banque d’Angleterre de 0,25 %. Mais ce sont surtout les annonces de la Banque nationale suisse (BNS) qui ont frappé les esprits. Elle a décidé de s’aligner sur la Fed et d’augmenter elle aussi ses taux directeurs de 0,50 %. C’est la première fois que la BNS augmente ses taux depuis 2007. Et ce mouvement annonce en filigrane un changement d’ère. C’est une guerre inversée des monnaies qui se profile.

La Banque centrale suisse pilote avec un soin constant la parité de sa monnaie par rapport au dollar et à l’euro. Ces dernières années, avec la crise financière, le franc suisse est devenu l’une des monnaies refuges pour tous les investisseurs. La principale préoccupation de l’institution monétaire a été de ne pas laisser le franc suisse trop s’apprécier par rapport aux principales devises étrangères afin de ne pas nuire à sa croissance et à ses exportations. Désormais, sa priorité n’est plus là : elle entend maintenir coûte que coûte la valeur du franc suisse face à la monnaie américaine, afin de limiter les effets d’une inflation essentiellement importée, par le biais notamment de l’énergie, et de continuer d’attirer des capitaux.

Il n’existe aucun précédent dans l’histoire de forte hausse des taux directeurs sans récession.
Vincent Reinhart, économiste

Pour les marchés financiers, qui nageaient jusqu’à ces dernières semaines dans une douce euphorie, le rappel à l’ordre est évident : ils ont changé de monde. Depuis une décennie, ils étaient habitués à vivre avec des politiques monétaires ultra-accommodantes, avec des banques centrales garantes en dernier ressort de leurs spéculations financières débridées, au nom de la croissance. Ils se réveillent dans un environnement où l’argent gratuit s’est volatilisé, où l’inflation est revenue à des niveaux inconnus depuis plus de 40 ans. « La grande peur est que les banques centrales ne puissent plus se permettre de se soucier de la croissance parce que l’inflation est devenue trop difficile à contenir », explique Karen Ward, cheffe stratégiste pour l’Europe chez JPMorgan Asset Management.
Trop vite, trop fort. Alors que nombre d’économistes s’impatientaient ces derniers temps des faibles réactions de la Réserve fédérale face à la hausse des prix, certains – les mêmes parfois – s’alarment aujourd’hui d’une réponse de la Fed qui leur rappelle l’ère Volcker du début des années 1980.

Le mot récession revient dans toutes les analyses. Et ce n’est pas la déclaration de Joe Biden assurant que la récession est évitable qui va les rassurer. « Il n’existe aucun précédent dans l’histoire de forte hausse des taux directeurs sans récession », rappelle Vincent Reinhart, économiste qui a travaillé un temps à la Réserve fédérale.

Pour certains, la Fed a choisi de réagir rapidement et fortement afin de se donner quelques marges de manœuvre en cas de ralentissement de l’économie américaine. Mais cela leur fait craindre que la Fed anticipe une chute de l’activité plus importante qu’ils ne le pensaient. Pour d’autres, c’est la Fed elle-même qui risque de précipiter la récession. « La Réserve fédérale va augmenter ses taux jusqu’à ce que l’inflation soit cassée mais le risque est grand que l’économie aussi soit cassée. La croissance ralentit et l’effet du resserrement sur les marchés financiers et de la fin de la politique monétaire [accommodante] n’a pas encore touché l’économie », écrit dans une note le responsable de la recherche sur la politique monétaire chez Moody’s.

Jerome Powell a présenté des projections économiques pour tenter de calmer les craintes. Elles sont qualifiées « d’irréelles » par beaucoup. Car les pressions sur la demande (deux tiers du PIB américain) sont déjà notables. La hausse des prix, notamment sur les produits de consommation courante et sur l’essence, commence à se faire sentir sur la consommation des ménages. Plus d’un tiers des Américains reconnaissent déjà avoir des difficultés à boucler leur fin de mois et avoir commencé à diminuer leurs achats. Tandis que le taux d’épargne (toujours très bas aux États-Unis) a recommencé à baisser, les crédits à la consommation perdent aussi du terrain. Les grands groupes de distribution comme Walmart affichent des baisses de résultat, en raison de la remontée de leurs stocks.
La fin d’une insularité énergétique

De plus, cette chute de la demande ne fait pas baisser le prix de l’énergie pour autant, contrairement aux attentes. Pour la première fois dans l’histoire, le prix du gallon d’essence (3,75 litres) a dépassé les 5 dollars aux États-Unis.

Bien que les États-Unis soient devenus au cours de la dernière décennie le premier producteur pétrolier mondial, tous découvrent avec surprise qu’ils ne bénéficient pas d’une insularité énergétique, comme ils l’avaient espéré. Comme les autres, ils sont touchés par le grand bouleversement du marché mondial de l’énergie en cours, provoqué par la guerre russe en Ukraine.

L’embargo américain sur le pétrole russe décrété dès les premiers jours de l’invasion de l’Ukraine par la Russie prive les raffineurs d’une quantité de brut qu’il leur faut trouver ailleurs sur le marché mondial et à des prix beaucoup élevés. Alors que la production mondiale pétrolière est en baisse, ils se retrouvent en concurrence avec le reste du monde sur ces approvisionnements.

Surtout, les Américains sont désormais en rivalité sur les achats de leur propre production intérieure de pétrole et de gaz avec les Européens. Cherchant par tous les moyens à trouver des sources de substitution au pétrole et au gaz russes, tous les pays européens frappent à la porte des producteurs d’huile et de gaz de schiste qu’ils refusaient d’acheter auparavant.

Cette demande nouvelle entraîne un surenchérissement général des prix de l’énergie, qui ne semble pas près de se calmer : ces derniers jours, par mesure de rétorsion, la Russie a diminué volontairement de 40 % ses approvisionnements gaziers à destination des principaux pays européens, à commencer par l’Allemagne, l’Italie et la France. Et les capacités de stockage de gaz, pour passer l’hiver, ne sont remplies qu’à 40 % à peine.

Alors que le prix de l’essence est en train de devenir un sujet politique, Joe Biden est prêt à faire feu de tout bois. Le Venezuela, mis au ban par les États-Unis, est en passe d’être à nouveau admis, ce qui permettra de réintégrer le pétrole vénézuelien. Le président américain, qui avait ostracisé le prince héritier saoudien Mohammed ben Salmane pour avoir ordonné l’assassinat de Jamal Khashoggi, prépare un voyage à Riyad afin de renouer avec l’homme fort du régime saoudien et surtout de le convaincre d’augmenter sa production pétrolière, ce qu’il se refuse à faire jusqu’à présent.

Aux abois, l’administration Biden est en train de jeter par-dessus bord les maigres dispositions en faveur de la lutte contre le dérèglement climatique qu’elle avait adoptées à son arrivée : gel des permis d’exploration, arrêt progressif du charbon, taxation sur le CO2…, tout est mis entre parenthèses. Afin de contenir les prix, plusieurs parlementaires américains, dont la sénatrice démocrate Elizabeth Warren, demandent une interdiction des exportations de pétrole et de gaz américains, afin de les réserver à la seule consommation intérieure.

Le président de la Fed, Jerome Powell, sait qu’il n’a aucune prise sur les prix mondiaux de l’énergie, qui sont le principal moteur de l’inflation actuelle. Mais il a la main sur le dollar, la seule devise de référence mondiale. Ces derniers temps, la monnaie américaine est redevenue la monnaie refuge de tous les investisseurs à la recherche de sécurité. En revanche, des tensions sont apparues sur les bons du Trésor américains.

Le Japon, grand détenteur d’obligations américaines, a commencé à vendre des titres obligataires américains, tout comme la Chine. Même si ces désinvestissements ne sont que des gouttes d’eau comparés aux montants cumulés des réserves chinoises et japonaises investies aux États-Unis, ils ont été un avertissement pour la Fed : pour continuer de faire financer par l’extérieur les déficits colossaux américains, il faut continuer d’attirer les capitaux étrangers par une politique monétaire attractive. Quitte à amplifier les désordres mondiaux par ailleurs.

Pour la BCE, il n’y a pas d’alternative

Prévenue sans doute des intentions de la Réserve fédérale, la direction de la Banque centrale européenne (BCE) a tenu dès le 16 juin au matin une réunion d’urgence pour étudier les conséquences de la décision de la Banque centrale américaine et pouvoir tenir un discours rassurant auprès des marchés financiers.
Car les membres de la BCE le savent : ils n’ont pas le choix. Il n’y a pas d’alternative, selon eux : même si l’Europe commence à sentir lourdement les effets des sanctions contre la Russie, il leur faudra s’aligner sur les autres banques centrales et augmenter les taux. Il leur faut maintenir la valeur de l’euro.

Ces derniers mois, la monnaie européenne a dangereusement baissé par rapport au dollar. Alors qu’elle était à 1,20 dollar il y a un an, elle ne vaut que 1,05 dollar aujourd’hui. Pour nombre d’observateurs, la parité parfaite entre l’euro et le dollar (un pour un) n’est qu’une question de mois, voire de semaines. Une situation que la monnaie européenne n’a jamais connue depuis sa création.

Au-delà du symbole, les conséquences de cette dépréciation monétaire ont des conséquences concrètes : elle aboutit à renchérir les coûts des importations européennes, à commencer par les approvisionnements d’énergie libellés en dollar, dont l’Europe a désespérément besoin. Mécaniquement, cela contribue à augmenter encore l’inflation, qui atteint déjà 8,1 % en moyenne dans la zone euro.

Laisser dériver la situation ne pourrait qu’alimenter un peu plus le débat sur le pouvoir d’achat. La crainte de laisser se former une spirale inflationniste (prix-salaires) comparable à celle des années 1970 hante désormais la BCE. Elle est prête elle aussi à tout mettre en œuvre pour l’éviter, quitte à compromettre l’activité économique du continent, déjà bien abîmée par les conséquences de la guerre en Ukraine.

Après avoir elle aussi temporisé pendant des mois, la présidente de la Banque centrale européenne, Christine Lagarde, a radicalement changé de ton ces dernières semaines.

Elle a annoncé la fin de toutes les mesures monétaires de soutien adoptées pendant la crise du Covid (rachat des obligations souveraines, financement à taux négatifs des banques, etc.) d’ici à la fin du troisième trimestre et une remontée des taux directeurs européens dès juillet. Tous s’attendent à une hausse de 0,25 % au début juillet. Mais compte tenu du mouvement de la Fed, elle sera peut-être condamnée à faire plus.

La crainte renouvelée de la fragmentation de la zone euro

Mais en retirant l’assistance financière respiratoire avec laquelle la zone euro vit depuis 2015, tous redécouvrent une situation qu’ils avaient voulu oublier : rien n’a bougé pendant tout ce temps. Les causes profondes qui ont nourri la crise de l’euro depuis 2010 sont toujours là. Aucun remède véritable n’a été apporté.

Le risque de fragmentation de la zone euro entre le Nord et le Sud, l’Ouest et l’Est, que les responsables politiques et économiques sont allés jusqu’à nier pendant des années, est plus que jamais présent. Car les divergences économiques, loin de s’estomper, se sont encore accentuées pendant toutes ces années. Elles ont été amplifiées par la crise du Covid, puis la guerre en Ukraine, tous les pays ne subissant pas les mêmes charges et n’ayant pas les mêmes moyens pour affronter ces événements mondiaux.

En Italie, un mot bien connu lors de la crise de l’euro a refait surface dans la presse : le spread. Il désigne la différence entre les taux italiens des dettes souveraines et les taux des obligations allemandes qui servent de référence. Les achats de titres par la Banque centrale européenne ont permis, depuis le « quoi qu’il en coûte » de Mario Draghi, d’éteindre l’incendie qui couvait.

Il s’est rallumé depuis avril. Alors que les taux de rendement des obligations allemandes à dix ans sont en dessous de 1,5 %, ceux des obligations italiennes sont à 4,3 %. Le gouverneur de la Banque centrale italienne, Ignazio Visco, a reconnu que tout écart durable supérieur à 2 % avec les taux allemands poserait de « sérieux problèmes » dans la transmission de la politique monétaire.

Cette divergence, cependant, a toutes les chances de s’accentuer avec la fin de la politique monétaire ultra-accommodante de la BCE. La spéculation financière, qui a compris avec la crise de l’euro que, dans cette union monétaire européenne mal ficelée, les dettes souveraines sont les maillons faibles par lesquels il faut attaquer, est déjà à l’affût.

Elle a repris le tableau des pays les plus vulnérables à partir de leur niveau d’endettement : l’Italie est la proie favorite, avec un taux d’endettement de plus de 150 %. La Grèce est toujours dans la liste, naturellement, avec l’Espagne. Et il s’en faut de peu, en dépit de la politique « extraordinaire » de redressement économique menée par le gouvernement, à en croire les propos de Bruno Le Maire, que la France ne rejoigne la liste.

Cherchant à prévenir une nouvelle crise de l’euro, dont cette fois l’Europe ne se relèverait peut-être pas, Christine Lagarde a assuré le 16 juin que la Banque centrale européenne était en train d’étudier un dispositif « anti-fragmentation », sans en dire plus. Cela n’a que moyennement calmé les esprits. Tous se demandent quelle arme la BCE, qui a fait preuve d’une grande imagination cette décennie pour éviter l’éclatement de la zone euro, pourrait encore inventer. D’autant qu’elle a en partie les mains liées désormais et ne peut cibler une politique monétaire seulement à destination de quelques pays depuis l’arrêt de la Cour constitutionnel de Karlsruhe en mai 2020. Celle-ci a en effet jugé que le non-respect des règles de proportionnalité par la BCE était anticonstitutionnel (l’aide de la BCE doit être proportionnelle au poids de chaque pays). Au cas où la BCE envisagerait à nouveau de telles mesures, la Bundesbank ne devrait plus y participer, selon les juges de la Cour suprême allemande.

Les menaces qui pèsent sur les pays émergents

Mais les répliques provoquées par la décision de la Fed s’étendent bien au-delà de l’Europe. Et elles pourraient avoir des conséquences bien plus immédiates et bien plus dramatiques. Notamment dans nombre de pays émergents.

Là aussi, les différences profondes qui préexistaient risquent de s’aggraver : entre les pays producteurs de pétrole, de gaz et de matières premières, qui profitent aujourd’hui de l’envolée des cours mondiaux, et ceux qui doivent tout importer, le blé, le riz, l’huile, la poudre de lait, la viande, en plus du pétrole…, il y a actuellement un gouffre.

Le renchérissement du dollar et des taux américains vient encore alourdir la charge. Pour la plupart de ces pays, les dettes extérieures qu’ils ont contractées sont libellées en dollar et indexées sur les taux américains, dans un souci de « rassurer et sécuriser les investisseurs étrangers ».

L’augmentation de la charge de leur dette est donc immédiate, au moment même où leurs finances publiques, déjà affaiblies par la pandémie mondiale, sont très sollicitées : nombre de pays n’ont pas d’autre moyen pour amortir le choc de l’explosion des prix des produits alimentaires de base et de l’énergie que de subventionner au moins en partie les denrées indispensables pour tenter de protéger leur population.

Selon les pays, ces multiples charges vont vite devenir insupportables, insurmontables : leur balance des paiements et leurs réserves de change déjà malmenées pourraient de ne pas résister au choc. À l’image de ce qui s’est passé au Sri Lanka ou au Liban, les crises de la dette et les défauts de paiement risquent d’occuper beaucoup les différentes institutions internationales. Le Fonds monétaire international (FMI) s’y prépare déjà et appelle à une restructuration massive de l’endettement des pays les plus vulnérables, alors que les retards de paiement s’accumulent.

En pleine pandémie, les créanciers du G20 avaient promis de s’atteler à la tâche. Depuis, tout est au point mort, alors que le désordre mondial s’amplifie, provoqué par une crise du néolibéralisme qui, malgré des pauses et des changements de forme, n’a jamais cessé depuis 2008.
Martine Orange

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