Édition du 3 décembre 2019

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Politique monétaire

Alerte rouge sur le marché monétaire

Pour la première fois depuis 2009, la Réserve fédérale a dû intervenir en urgence sur le marché monétaire, en y injectant 130 milliards de dollars. Les responsables tentent de rassurer en expliquant qu’il s’agit d’un mauvais concours de circonstances. Les raisons semblent beaucoup plus profondes : le système financier croule sous trop de dettes à court terme.

18 septembre 2019 | tiré de mediapart.fr
https://www.mediapart.fr/journal/economie/180919/alerte-rouge-sur-le-marche-monetaire

Pour la première fois depuis 2009, la Réserve fédérale a dû intervenir en urgence sur le marché monétaire, en y injectant 130 milliards de dollars. Les responsables tentent de rassurer en expliquant qu’il s’agit d’un mauvais concours de circonstances. Les raisons semblent beaucoup plus profondes : le système financier croule sous trop de dettes à court terme.

Tous y pensent. Forcément. L’intervention en urgence de la Réserve fédérale américaine mardi 17 septembre sur le marché monétaire a ravivé de mauvais souvenirs. « Cela ressemble au scénario d’août 2007, quand les banques n’arrivaient plus à trouver d’argent sur les marchés », relève l’économiste spécialiste du monde financier, Laurence Scialom, professeur à l’université Paris Ouest.

Spontanément, l’ancien banquier Jean-Michel Naulot fait lui aussi le rapprochement avec août 2007, considéré désormais comme le début de la crise financière. « Jean-Claude Trichet [alors président de la BCE – ndlr] s’était félicité par la suite des interventions spectaculaires mises en œuvre pour enrayer la crise de liquidité. Il avait débloqué alors 90 milliards d’euros », se rappelle-t-il.

La FED a décidé d’agir de façon encore plus spectaculaire mardi. En une seule journée, elle a débloqué 53 milliards de dollars pour assurer les financements sur le marché monétaire. Dans la soirée, elle a annoncé qu’elle allait remettre 75 milliards de dollars mercredi pour stabiliser le marché.

C’est la première fois depuis l’automne 2009 que la banque centrale américaine est obligée de s’engager sur le marché monétaire pour ramener les taux d’intérêts à des niveaux plus supportables sur le marché du « repo » (repurchase agreement). Ce marché permet aux intervenants financiers (banques, fonds, hedge funds) de trouver l’argent dont ils ont besoin le temps d’une nuit. En échange des fonds prêtés, ils déposent des titres en garantie, le plus souvent des bons du Trésor ou des obligations d’État. Considérés comme très peu risqués car à très court terme et garantis, ces prêts sur le marché du « repo » évoluent à des taux avoisinants ceux de la FED, autour de 2-2,25 %.

Sauf que mardi, tout s’est déréglé. Dès l’ouverture,les signaux rouges ont commencé à clignoter  : les taux étaient à plus de 4 % et ont continué à s’envoler pour aller jusqu’à 10 %. Jusqu’à ce que la Fed annonce en catastrophe qu’elle apportait les liquidités nécessaires pour assurer les opérations de refinancement et prévenir une contagion qui commençait à gagner d’autres marchés, notamment celui des créances commerciales.

L’effet de son intervention n’a tenu que quelques heures. À la clôture, les taux sur le « repo » étaient à nouveau à plus de 4 %, obligeant la Réserve fédérale à faire une nouvelle annonce d’apport de 75 milliards de dollars de liquidités supplémentaires pour mercredi.

Le président de la FED, Jerome Powell, lors d’une conférence en juillet. © Reuters
Une intervention d’une banque centrale sur les marchés, et encore plus quand il s’agit de la FED, est porteuse de doutes et d’inquiétudes. Les premiers messages envoyés se sont donc voulus très rassurants. Ce qui s’était passé mardi n’était lié qu’à une addition de facteurs techniques, un malheureux concours de circonstances, à en croire certains analystes.

Le 15 septembre, les entreprises américaines devaient payer leurs impôts, ce qui a réduit le volume des financements disponibles sur le marché, expliquent-ils. Dans le même temps, le Trésor américain a lancé de nouvelles émissions correspondant à 78 milliards de dollars, qui devaient être payées en début de semaine, ce qui a participé au siphonnage des liquidités existantes. De plus, le même Trésor américain aurait souhaité augmenter ses réserves, jugées trop basses, auprès de la Fed, ce qui aurait contribué à encore diminuer l’argent. Enfin, les attaques contre les infrastructures saoudiennes auraient provoqué un choc en retour sur les marchés.

L’ennui de toutes ces explications circonstanciées est qu’elles résistent mal aux faits : les tensions sur le marché monétaire n’ont pas commencé mardi ni même lundi. Depuis août, des observateurs commencent à s’inquiéter des problèmes de liquidités sur les marchés. Dès la semaine dernière – c’est-à-dire avant la date d’échéance des impôts pour les sociétés, les enchères du Trésor américain, ou les attaques contre l’Arabie saoudite –, des alertes clignotaient ici et là, des traders parlaient des difficultés rencontrées pour trouver des refinancements.

Les responsables politiques et nombre d’observateurs n’ont pas pris conscience de ce qui se joue actuellement. Pour eux, le critère de la bonne santé économique et financière se limite aux marchés actions. Or, ceux-ci volent de record en record, affichant « la plus grande déconnexion avec l’économie réelle depuis 2007 », comme le souligne Saxobank dans son dernier rapport trimestriel. Mais sur les autres marchés – monétaires, obligataires, des changes… – des frictions se nouent, loin du regard du public, et commencent à émerger, se traduisant par des volatilités accrues.

« Il semble qu’il y a quelque chose de sous-jacent dont on ne sait rien encore », confie Scott Skyrm, trader sur les marchés des « repos » au Wall Street Journal. « Les crises de liquidités, compte tenu de leur effet déflagrateur, se gèrent dans le plus secret. Ce n’est qu’après que l’on apprend ce qui s’est passé. Mais je pense que la Réserve fédérale, qui s’était engagée dans un resserrement monétaire, a eu des signaux de tensions dès décembre. D’où sa volte-face sur sa politique monétaire en janvier », poursuit Jean-Michel Naulot.

Alors que les banques centrales ont déversé plus de 6 000 milliards de dollars dans le système financier, que les marchés croulent littéralement sous l’argent, comment est-il possible que la liquidité vienne à manquer ? « Le problème, ce n’est pas un manque de liquidités, mais la question de sa circulation, de son affectation. Trop d’argent a été alloué à de mauvais endroits », relève Laurence Scialom.

Ce sont les raisons profondes des soubresauts actuels : la création monétaire laissée à la disposition du monde financier, totalement en roue libre, a conduit à un système basé sur la dette. Une dette, notamment privée, qui a pris des proportions encore plus astronomiques depuis la crise financière. Dans tous les secteurs, sur tous les marchés, des positions de plus en plus risquées ont été prises, en s’appuyant sur des effets de levier gigantesques. « Et c’est de la dette à très court terme », relève Laurence Scialom. C’est ce que traduisent aussi les difficultés sur le marché du « repo » : il s’agit de positions financières prises à très court terme, pouvant se déboucler très rapidement, et qui sont refinancées au jour le jour sur le marché, pas d’investissements « durs » dans l’économie réelle.

« L’augmentation des “repos” et des autres taux à court terme est révélatrice de la réduction du montant du bilan que les intermédiaires financiers souhaitent ou sont capables de fournir à ceux qui recherchent un financement à court terme », avertit Tony Crescenzi de la société de gestion Pacific Investment Management. D’autant qu’au même moment, ajoute Jean-Michel Naulot, « l’accroissement du déficit budgétaire américain, qui risque de dépasser les 1 000 milliards de dollars, crée des besoins de financement extraordinaires ».

Alors que les incertitudes sur l’économie mondiale grandissent, le choix des intermédiaires financiers qui ont de l’argent à placer est vite fait : ils achètent des bons du trésor et autres titres souverains américains, considérés comme le meilleur placement sans risque dans les temps compliqués. Ce qui participe à raréfier les possibilités de refinancement.

Ces convulsions sur le marché monétaire tombent au pire moment pour la FED. Mercredi et jeudi, les membres de la Réserve fédérale se réunissent pour définir la politique monétaire dans les mois à venir. Mis sous pression par Donald Trump depuis des mois, le président de la FED, Jerome Powell, avait déjà évoqué la possibilité de renouer avec une politique monétaire plus accommodante, et d’abaisser les taux afin de soutenir l’économie américaine dans ces temps incertains. Mais il va peut-être être condamné à faire plus, beaucoup plus.

Car l’intervention de la FED pour calmer la fièvre sur le marché monétaire a jeté le doute et le trouble dans les esprits. Inévitablement, la question de la confiance va se poser sur les marchés. Les investisseurs risquent de recommencer à traquer les actifs les plus risqués, les acteurs ou les sociétés jugées les faibles, au risque de provoquer une crise qu’ils redoutent.

Pour rétablir la confiance, la FED va devoir mettre tout son crédit dans la balance. Déjà certains prédisent le retour prochain – avant la fin de l’année, disent-ils – et inévitable du quantitative easing (programme de rachats de titres), seul moyen, selon eux, d’assurer la liquidité nécessaire pour refinancer les risques fous pris depuis des années et de préserver la stabilité du système financier. Mais il n’est pas sûr cette fois que cela suffise. 

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