Tiré de Canadian dimension.

Les fonds souverains (SWF) sont des outils conçus pour mettre en commun la richesse publique et l’investir de manière rentable. L’exemple le plus marquant est sans doute le Fonds de pension du gouvernement norvégien, qui gère les excédents de recettes pétrolières et gazières du pays. En pratique, le fonds investit ces recettes presque exclusivement sur les marchés financiers mondiaux — actions, obligations et immobilier à l’étranger — plutôt que dans le pays, en respectant des règles strictes visant à empêcher les investissements nationaux.

Fondé en 1990, le fonds souverain norvégien gère aujourd’hui plus de 2,7 billions de dollars. À lui seul, le fonds a rapporté 338 milliards de dollars en 2025 et a couvert près d’un quart du budget annuel du pays sans compromettre sa viabilité à long terme.

D’où viendra l’argent ?

Les plus grands fonds souverains du monde sont généralement financés par les excédents de profits du secteur des combustibles fossiles ou par des réserves de change excédentaires. Au Canada, le premier fonds souverain provincial a été créé en Alberta en 1976 par les conservateurs de Peter Lougheed à partir des revenus du secteur pétrolier et gazier. L’Alberta Heritage Savings Trust Fund (AHSTF) avait pour but de capter les bénéfices des combustibles fossiles et de créer une source de revenus à long terme pour les Albertains. Ce modèle a inspiré le célèbre fonds norvégien. Malheureusement, l’Alberta a choisi de ne pas imposer le secteur de l’énergie à un taux permettant de générer des contributions substantielles, et malgré une avance de 14 ans sur le fonds souverain norvégien, l’AHSTF affiche aujourd’hui une valeur totale d’un peu plus de 30 milliards de dollars.

On pourrait penser que le nouveau fonds souverain de Carney tirerait les leçons de cette histoire. Peut-être prévoit-il de doter son Canada Strong Fund d’une taxe sur les profits exceptionnels dont l’industrie pétrolière et gazière est sur le point de profiter grâce aux mésaventures de Trump en Iran. Ou peut-être que ses efforts de diversification commerciale devraient inonder les banques canadiennes de yens, de yuans et d’euros pouvant être investis à l’étranger.

Malheureusement, cela ne semble pas être le cas. Les détails restent flous, mais contrairement à tous les grands fonds souverains du monde, aucun excédent clair n’est affecté au financement de ce fonds. Au contraire, il semble en passe d’être financé par l’endettement et de petits investissements provenant de citoyens individuels.

Bien qu’inhabituelle, cette approche n’est peut-être pas catastrophique. Si le gouvernement parvient à vendre des obligations à faible taux d’intérêt, disons 2,5 %, pour alimenter le fonds tout en garantissant un taux de rendement plus élevé (le rendement annuel moyen du fonds norvégien est de 6,6 %, par exemple), le fonds pourrait, en théorie, générer un profit.

Mais cela soulève la question suivante : est-ce vraiment le moment de financer un fonds souverain par l’endettement ? Nous sommes confrontés à un choc pétrolier, à une grave incertitude économique liée à l’IA, à un marché américain du crédit privé qui semble vouloir revivre la crise de 2008, et à des niveaux sans précédent d’endettement des ménages qui ont réduit à néant toute la flexibilité dont disposait autrefois l’économie.

C’est une période risquée pour prendre des risques.

Où ira l’argent ?

Les fonds souverains investissent leur argent de diverses manières. Le fonds norvégien, par exemple, vise à maximiser les rendements grâce à des investissements diversifiés, notamment dans les actions, les obligations et l’immobilier. Il est orienté vers une croissance stable à long terme. Une partie de sa stratégie pour garantir cette stabilité consiste en un ensemble de règles interdisant explicitement les investissements nationaux : « le fonds n’investit pas dans des titres émis par des sociétés norvégiennes, des titres libellés en couronnes norvégiennes, ni dans l’immobilier ou les infrastructures situés en Norvège. »

La Norvège procède ainsi parce que les investissements des fonds souverains sur les marchés nationaux aggravent le risque économique. Si l’économie s’effondre, le fonds s’effondre avec elle — transformant ses actifs en passifs et créant une sorte de double exposition (les pertes dans les livres du fonds et les pertes dans l’économie nationale). En se limitant aux investissements internationaux, le fonds se protège contre les cycles économiques propres à la Norvège. Un autre avantage est que les fonds à vocation mondiale ne peuvent pas surchauffer l’économie nationale en inondant les industries locales de capitaux excédentaires. Les plus grands fonds souverains chinois, la China Investment Corporation et l’Administration d’État des devises étrangères, adoptent des pratiques similaires pour les mêmes raisons.

Le fonds souverain de Carney fait fi de ces risques. Le Canada Strong Fund ciblera exclusivement des investissements nationaux ; les fonds seront affectés à des « projets et entreprises canadiens ». Le premier ministre a déclaré que le fonds pourrait même servir à financer des projets soumis à une procédure accélérée en vertu des dispositions prévues dans le projet de loi C-5.

Cette approche n’est pas tout à fait inhabituelle. Certains fonds souverains de plus petite taille, comme le Strategic Investment Fund (ISIF) irlandais, suivent effectivement cette voie. Ces types de fonds ont généralement pour mandat d’éviter de perturber les marchés de capitaux privés et s’abstiennent donc des investissements à faible risque et à haut rendement. Cette structure a conduit les fonds axés sur le marché intérieur à afficher des rendements inférieurs à ceux de leurs homologues orientés vers l’international. Le fonds souverain irlandais, par exemple, a enregistré un rendement annualisé de seulement 3,4 % entre 2014 et 2024 — soit environ la moitié des résultats du fonds norvégien.

Cette perspective de sous-performance est inhérente au Fonds Canada Strong. Tout grand projet industriel ou d’infrastructure nécessitant des fonds publics serait presque certainement un investissement de catégorie B qui n’a pas réussi à attirer suffisamment de capitaux privés. Ces projets sont, par définition, à haut risque et à faible rendement.

Ce à quoi nous assistons ici, c’est la construction de barrages et d’écluses susceptibles de canaliser des flots de capitaux provenant du Fonds Canada Strong vers des projets peu contrôlés, favorisés par le parti et dont la viabilité économique est douteuse. Il y a fort à parier que notre nouveau fonds souverain pourrait devenir, à l’instar de la tristement célèbre Banque d’infrastructure de Justin Trudeau, une « caisse noire » au service des entreprises qui ont la chance d’être dans les bonnes grâces du Parti libéral.

Pourquoi financiariser l’investissement public ?

Les types de projets dont Carney a évoqué le financement par le Fonds Canada Strong comprennent « l’énergie propre et conventionnelle, les minéraux essentiels, l’agriculture et les infrastructures ». Cela fait davantage penser à une banque nationale de développement — une institution qui existe depuis des décennies — qu’à un fonds souverain. La Banque de développement du Canada est une institution incontournable du paysage du crédit qui finance la croissance de l’industrie locale depuis 1944. On ne comprend pas bien pourquoi Carney veut contracter une dette de 25 milliards de dollars pour financer des entreprises canadiennes alors que la BDC, qui détient déjà plus de 40 milliards de dollars d’actifs, a pour mission de prêter des milliards chaque année.

Une possibilité est que Carney souhaite utiliser le Fonds Canada Strong pour financer des projets incapables d’attirer des capitaux d’investissement privés ou publics. Il y a des raisons pour lesquelles un gouvernement pourrait vouloir faire cela. Les grands projets d’infrastructure, comme le chemin de fer Canadien Pacifique ou le projet hydroélectrique de la Baie-James au Québec, exigeaient des investissements initiaux si importants et s’inscrivaient dans des horizons temporels si longs que les investisseurs privés ne voulaient tout simplement pas s’y risquer. Dans ces cas-là, l’État a dû intervenir et construire lui-même les infrastructures publiques essentielles. On a observé la même dynamique dans des secteurs de pointe comme l’aérospatiale, l’énergie nucléaire et l’extraction des sables bitumineux, qui ont tous nécessité d’importants investissements publics initiaux (notamment en R&D financée par des fonds publics et la création d’entreprises d’État) pour démarrer.

L’interprétation la plus bienveillante du Fonds Canada Strong de Carney est qu’il souhaite développer des infrastructures ou relancer de nouvelles industries auxquelles les investisseurs tournent le dos. Mais si l’État fournit les fonds et prend le risque, pourquoi s’embêter avec ces mécanismes de financement alambiqués qui privilégient inévitablement les rendements à court terme des entreprises privées au détriment de toute vision à long terme ?

Comme l’a fait valoir Luke Savage, il existe une dissonance plus large dans la manière dont le gouvernement Carney présente son programme. Alors que les politiques penchent vers la déréglementation, la privatisation et les subventions aux entreprises, elles sont souvent présentées sous le langage du nationalisme économique et de la prospérité partagée. Il en résulte une politique qui semble s’adresser au grand public en parlant de bien commun, tout en envoyant un message bien différent aux investisseurs et aux élites économiques. Le Fonds Canada Strong est le dernier exemple en date de ce clivage.

Si Carney cherche à développer l’économie d’une manière que les investisseurs actuels ne souhaitent pas, pourquoi ne pas simplement prendre les rênes et passer à l’action : taxer les riches, investir dans l’économie et bâtir l’avenir de ce pays.